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M&Aにおける企業価値の評価については様々なアプローチ方法と指標があります。適切な投資額を算定することは売手・買手双方にとって非常に重要です。本記事では、その指標の一つである「ターミナルバリュー（Terminal Value/TV）」について詳しく解説します。
「ターミナルバリュー（Terminal Value/TV）」の説明に入る前に、M&Aの企業評価における基本的なアプローチ方法について解説します。バリュエーションとは、M&Aの実務において企業価値を算定するプロセスのことです。様々な思惑が入り乱れるM&Aにおいては、不相応な価格での取引になることはできうる限り避ける必要があり、公正な企業価値を算出する必要があります。そのため、バリュエーションには大きく分けて3つの手法があります。
M&Aによって将来得られる収益をDCF法・配当還元法を使って算出することで、企業価値を求めるバリュエーションの手法です。将来予想ということで、あくまで予測数値から判断しなくてはならないリスクがあります。
市場での取引価格をもとに、企業価値を求めるバリュエーションの手法です。市場株価法、マルチプル法、類似会社批准法などがあります。市場のトレンド次第で評価額が変わりますが、客観性の高い企業価値を算出できます。
財務諸表に記載された資産の内容をもとに企業価値を求めるバリュエーション手法です。
簿価純資産価額法、時価純資産価額法、清算価値法、再調達原価法という4つの手法があります。財務諸表を元にしているため、客観性に優れていますが、将来価値を算出できないというデメリットもあります。
「ターミナルバリュー（Terminal Value /TV）」は、バリュエーションの3つの手法のうち、インカムアプローチにおける、DCF法の中で算出される企業価値のことです。計測価値・残存価値とも言います。
DCF法とは、将来的に獲得予定のフリーキャッシュフローを元に企業価値を算出する方法です。M&Aを行った後の将来性を含んだ価値判定となります。
以下の手順で求められます。
フリーキャッシュフローとは、企業が本来の営業活動によって獲得したキャッシュフローから事業投資に費やしたキャッシュフローを差し引いたキャッシュフローで、自由に使うことができるキャッシュのことです。
まずは、予測期間中のフリーキャッシュフローを算出します。
ターミナルバリュー（Terminal Value /TV）は、予測期間後のフリーキャッシュフロー（FCF）の合計を試算した合計値のことです。企業がどのくらい存続するかは不明ですが、安定した事業成長が永遠に続くと仮定して企業価値を算出します。
予測最終事業年度の翌年度の見込FCFをベースに、このFCFが継続するか、あるいは一定の成長率で成長するか、いずれかの仮定で算定します。
DCF法で行われる企業評価では、ターミナルバリュー（Terminal Value /TV）が事業価値の大半を占めるケースも見受けられ、その中にはありえない数値を算出しているものもあります。企業の買い取り価格の算出については、その数値の根拠となるものについて、内容の吟味が必要です。
永久成長率は、論理的にはその業界の成長率やマクロ経済の成長率の近似値とされていますが、実務上ではゼロ成長を織り込んだ数値でも検討してみる必要があるでしょう。
割引率は、債権者と株主の双方が期待する収益率を加味して計算します。
DCF法の1番目の注意点は割引率が少しでも変わると、企業価値が大きく変化してしまうことです。
割引率を使って、それぞれの年のフリーキャッシュフローとターミナルバリューを現在価値に割引きます。
それぞれの現在価値を足し合わせることで、DCF法による企業価値を算出できます。
DCF法の問題点は、事業計画によって、フリーキャッシュフローを求めた期間よりも、それ以降のターミナルバリュー（Terminal Value /TV）の方が企業価値に占める割合が大きくなってしまうことです。そして、算出の根拠となる数値を導き出す人の能力に大きく影響されます。n年（事業計画に示された年数）以降のフリーキャッシュフローをいかに正確に予測するかによって 企業価値の大半は決まります。確実な将来予測というのは不可能ですが、M&A交渉をより有利に進めるにあたり、企業評価の算出方法とその根拠というのはそのバリエーションを含め、押さえておくことが必要です。
ターミナルバリューとはM&Aの実務において企業価値を算定するプロセスであるバリュエーションのうち、インカムアプローチにおける、DCF法の中で算出される企業価値のことをいいます。DCF法では将来どのように企業価値が変化していくかをフリーキャッシュフローを用いて算出しますが、よく年以降の予測の数値を用いること、成長率の数値で大きく変わることなど、事業計画に基づく企業の将来予想によって結果が異なってきます。より正確な数値を用いること、その根拠を明確かつしっかりしたものにすることが、M&A交渉を進めていく上で重要なことであるといえます。
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